距离2021年12月17日首次递交招股书至今，已过去四个月，但上海福贝宠物用品股份有限公司（以下简称“福贝宠物”）目前仍未上会。

　　近年来，伴随着国内宠物经济的崛起，作为宠物食品生产商，福贝宠物也经历了高速发展，公司2020年的营收大增70%，净利润更是接近翻倍。但在这样大好势头下，福贝宠物对于扩产的态度十分保守，宁愿将闲置资金购买银行理财产品，或仅仅放置于银行户头上，也不愿意大力扩产。为应对产能不足，将产能负荷之外的订单，进行外部委托加工。

　　这种做法的一大隐患是产品质量问题难以保证，近期福贝宠物第一大委托商——网易严选已经出现了一些宠物食品安全问题的投诉。至于是否与福贝宠物有关，《投资者网》联系公司未获置评。

　　福贝宠物代工业务更多是以ODM（原始设计制造商）模式为主，2020年ODM模式为公司贡献了3.8亿元的销售收入，占ODM/OEM业务比例的99.24%；同期OEM模式仅贡献了292万元的销售收入，占比0.76%。

　　从营收结构看，福贝宠物以销售犬粮和猫粮为主。2021年上半年，犬粮贡献了2.1亿元的营收，占比48.35%、猫粮贡献了2.2亿元的营收，占比50.48%。从数据可以看出，早几年犬粮占比明显较高（2018年为69%），近几年猫粮明显上升。

　　从销售模式看，ODM/OEM业务是福贝宠物重要的销售模式；2021年上半年，福贝宠物的这项业务收入为2.5亿元，占比58.58%，其余为自主品牌业务，具体收入如下表所示。

　　ODM模式是由采购方委托制造方提供从研发、设计到生产、后期维护的全部服务，而由采购方负责销售的生产方式。采购方通常也会授权其品牌，允许制造方生产贴有该品牌的产品。

　　知名互联网电商网易严选的宠物口粮，就采用了这种方式，由福贝宠物代工生产。

　　从2017年开始，杭州网易严选贸易有限公司（以下简称“网易严选”）与福贝宠物开始合作，到2021年上半年这家互联网销售平台已经成为了福贝宠物最大的ODM采购商。

　　据招股书披露，网易严选的ODM订单金额逐步提升，2019年-2021年上半年的订单金额分别约3300万元、9800万元、6100万元，分别占当期ODM/OEM收入比例的14.49%、25.78%、23.87%。

　　而对于每年大幅增加采购金额的网易严选及其他ODM客户，福贝宠物现有产能已经不能完全消化与日俱增的订单。

　　实际上，不能通过增加产能来消化全部订单的福贝宠物，只能选择“外包”方式。

　　这家宠物食品生产企业在招股书中说：“由于宠物食品市场需求规模快速增长，公司自有产能相对不足，公司将部分生产标准化程度较高、便于品质管控的产品委托外协厂商加工而产生的外协服务采购。”

　　为福贝宠物提供外协加工服务的是一家名为嘉兴市天力生物技术股份有限公司（以下简称“天力生物”）的水产饲料生产企业。2017年，天力生物将生产线改造成宠物食品生产线后，与福贝宠物开启合作。

　　自2018年起，福贝宠物的外协产量占比已超过30%以上，2019年甚至达到了40%；到2021年上半年，它们的外协产量约为1万吨。占比34.7%。

　　福贝宠物将采用外协生产模式归因为“短期产能不足”，在招股书中，公司表示：“报告期内，公司存在将部分产品委托外协厂商生产的情形，主要系公司为应对因下游市场需求迅速增长引致短期产能不足采取的临时措施。”

　　从产能情况来看，2018年-2021年福贝宠物的年产能分别为2.52万吨、2.52万吨、2.94万吨、4.2万吨；2018年-2020年的产量分别约为2.4万吨、2.3万吨、3.3万吨，产能利用率分别为95.43%、89.41%、112.34%；2021年上半年产量约为2万吨，产能利用率为96.58%。

　　也就是说，福贝宠物的生产线年起就已经接近满负荷运转，但三年时间仅增加了1.7万吨产能。那么，建设一条生产线需要付出多大的代价，才使得福贝宠物扩建产能速度如此之慢呢？

　　据招股书，福贝宠物计划以2.4亿元的募集资金建设宣城福贝宠物食品扩建项目的情况来看。这种体量的项目的年产能约为3.4万吨，建设周期24个月。

　　由此看来，福贝宠物仅需花费一个季度的营收，和两年时间，便可以建设一条接近福贝宠物2020年全年产能的生产线。

　　据招股书披露，自2019年起，福贝宠物的货币资金一直占流动资产的90%以上（由于交易性金融资产变现速度较快，因此将这部分资产与货币资金合并分析）。2019年-2021年上半年，福贝宠物的货币资金分别约为4.2亿元、5.2亿元、4.8亿元，分别占当期流动资产比例为89.27%、88.31%、88.32%。

　　值得注意的是，据招股书，2019年底福贝宠物持有交易性金融资产超3亿元（占货币资金66%），仅仅是购买了银行理财产品。

　　2019年之后，更多的货币资金（一般5亿元左右），仅仅是存放在银行中，并没有加以利用。

　　看上去，福贝宠物现有的经营模式毛利率较高，不知这是否是公司扩产缓慢的原因之一。

　　据Wind统计，2021年上半年，福贝宠物的毛利率近41%，比可比同行公司乖宝宠物高出近13%以上，比佩蒂股份、中宠股份高出15%和19%。

　　如果单独分析宠物主粮的毛利率，福贝宠物的同行公司中宠股份，到2021年底已经下滑至20%以下。

　　据年报披露，2018年-2021年中宠股份宠物主粮的毛利率分别为48.65%、43.45%、36.05%和18.9%在三年时间下滑了30%，对于毛利率下滑公司没有在年报中说明原因。

　　不过，中宠股份曾在年报明确表示正在扩产：“通过IPO和发行可转换公司债券募集资金投资项目的陆续投产，以及本次募投项目的实施，公司将实现宠物零食超过2 万吨，宠物罐头6万吨，宠物干粮7万吨的生产能力，各类产品的产品线也将得以进一步完善。”

　　由此可见，即使扩建产能确实会导致公司的毛利率暂时下滑，但长远还是利大于弊。

　　另一方面，值得注意的是，采用外协加工模式，产品质量很难受到严格把控。增产进度缓慢的福贝宠物，也多次在招股书中表示对“外协”加工的质量问题表示担忧。这家公司在招股书中表示：“公司部分产品通过外协加工模式进行生产，尽管公司对外协厂商实行了严格的管理措施，但仍然无法完全避免外协生产带来的产品质量风险。”

　　一位消费者在黑猫投诉平台上说：“我的猫在吃了网易严选的猫粮后，上吐下泻三次，联系平台后，客服人员一会儿说是因为猫是吃多了，一会儿又说猫是吃急了，还说我的猫不适合这个粮。就这样一直被踢皮球，不退款。”此外，还有消费者的宠物猫食用了网易严选的猫粮后，出现排尿困难以至于尿血。

　　至于这部分产品是否由福贝宠物所代工，以及对其它诸多问题有何应对措施，《投资者网》联系福贝宠物，但并未获回应。（思维财经出品）